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■ 월드 마켓 투데이 '해외 투자 길잡이' - 곽상훈 유진투자선물 연구원

원유를 중심으로 상품시장은 현재 그야말로 널뛰기 장을 보이고 있다. 전일 4% 내외의 하락세를 보였다가도 이튿날 3% 내외의 급등세를 나타내기도 하며 새로운 저항선과 지지선을 찾아 투자자들이 헤매고 있는 중이다. 이렇게 높은 변동성을 보이고 있는 시장에서는 변동폭에 모두 노출되는 선물거래보다, 프리미엄과 권리만을 거래하는 옵션 거래가 보다 안정적일 수 있다. 동시에 높은 변동성을 활용하여 적절하게 옵션 전략을 구성하면, 높은 수익률을 기대할 수 있기도 하다. 현재 급등락장에 어울리는 옵션 투자전략을 소개한다.



◇ 원유 시장, 변동성 확대에 급등락 반복

지난해 상반기 WTI가 110달러를 향해 솟구치던 시기만 해도 현재의 가격대를 예상한 전문가는 아무도 없었다. 급등과 급락을 계속해서 반복하고 있는 현재의 원유시장에서도 정확한 가격대를 예측하기는 쉽지 않아 보인다. 다만 지금 정황을 배경으로 많은 전문가들이 예상하는 원유 가격 범위대는 다음과 같다. 시기와 가격범위는 전문가들마다 차이를 보이고 있지만, 현재는 약세를 지속하며 바닥을 다지다가 올해 하반기 또는 내년부터는 반등을 보일 것이라는 데에 다수의 의견이 모이고 있다. 이에 따라 옵션 전략을 구상해보면 아래와 같은 투자전략이 가능하다.

◇ 원유 옵션의 특징, 높은 내재변동성

지금 시장과 같이 원유 시장이 계속해서 약세를 보일 것으로 예상이 된다면, 풋 옵션 매수와 콜옵션 매도로 시장에 대응하는 것도 좋은 전략이 될 수 있다. 다만 현재 시장은 내재변동성에 대한 시간가치가 매우 높게 가격에 반영되어 있어, 프리미엄을 지불하는 옵션 매수보다 프리미엄을 수령하는 매도가 더 유리할 수 있다. 내재변동성(Implied Volatility)이란 금융상품의 변동성을 측정하기 위해 사용되는 개념으로, 이론적 가격 모델에 내재되어 있는 변동성이다. B/S-Model 이는 옵션의 이론 가격 모델인 블랙 숄즈 옵션 모형을 토대로 현재의 옵션 시장가를 종속변수로 가지는 변동성 변수를 역산하여 추정한다. (WTI 옵션은 만기일 이전에 행사될 수 있는 American 옵션이므로, 보통 블랙숄즈 편미분방정식에 유한차분법을 사용한다.) 원유 근월물의 등가격 내재변동성은 현재 50~70 사이를 나타내고 있는데, 이는 S&P 지수상품이 나타내는 15~20 수준을 훨씬 상회하는 수준이다.



◇ WTI 옵션 투자전략은?

지난 금요일 WTI 옵션의 가격을 살펴보면, 3월물의 정산가는 45.59 달러였는데, 3월물 옵션의 행사가 45.5인 콜옵션이 2.7달러에 거래가 되었다. 행사가격과 현재가격의 차이인 내재가치는 0.09달러에 불과하였음에도, 한 달간의 내재변동성을 고려한 시간가치가 2.61달러나 되었다. 틱가치 10달러를 고려하면, 해당옵션은 2,610달러가 시간가치였던 셈이다. 콜 옵션은 해당 행사가격에 살 수 있는 권리를 프리미엄을 지불하여 사고 파는 거래로서, 콜옵션 매수자는 향후 가격이 행사가격 이상으로 상승한다면, 해당 가격 차이분에서 프리미엄을 제한 만큼을 수익으로 가질 수 있다. 반대로 콜옵션 매도자는 향후 가격이 행사가격 이상으로 상승하지 않는다면, 프리미엄만큼의 수익을 가져갈 수 있다.

지난 금요일 행사가 45.50의 콜옵션을 매도하였다면, WTI 3월물이 48.2 이상으로 상승하지 않을 경우 2,700달러의 프리미엄을 수령할 수 있다. 다만 현재 시장에서 원유의 변동성이 워낙 높기 때문에 해당 가격은 얼마든지 도달할 수 있는 가격범위대에 있다고 할 수 있다. 이 경우 현재 가격대와 다소 벌어진 외가격 옵션을 매도한다면, 행사 당할 가능성을 줄일 수 있다. 지난 금요일 행사가 55의 콜옵션은 0.31달러에 거래가 되었는데, 이 경우 옵션 만기일인 2월 17일까지 WTI 3월물이 55달러 이상으로 상승하지 않을 경우 310달러를 수익으로 가질 수 있다.

만약 WTI가 계속해서 상승하여 만기일 근처에 50달러를 상회하고 있다면, 선물을 합성하여 수익을 확정할 수 있다. 이때 55에 WTI 3월물인 선물을 매수한다면, WTI가 55달러 이상으로 상승하더라도 콜옵션의 손실분을 선물의 수익으로 상쇄하여 310달러의 수익을 보존할 수 있다. 이 경우 매도 옵션을 매수 청산하여 가격 상승 리스크를 회피할 수 있지만, 가격이 상승한 만큼 콜옵션의 내재가치도 높아져 청산과정에서 손실을 볼 수 있기 때문에, 선물을 합성한 전략이 보다 유효할 수 있다.     

원유 시장이 지금과 같은 약세 흐름을 멈추고, 바닥을 다진 뒤 안정권에 접어들었다고 판단이 된다면, 변동성에 배팅하는 옵션 전략을 구사할 수 있다. 올해 1분기가 지나면, 어느 정도 원유가 바닥을 다지고 보합권에 들어갈 것으로 예상이 되는데, 이 경우 버터플라이 매수를 통해 수익을 확보할 수 있다. 버터플라이 전략은 지난번 대두와 옥수수 상품에 대한 투자전략을 소개하면서도 간단히 소개한 바 있는데, 이는 낮은 행사가와 높은 행사가의 옵션을 매수하고, 중간 행사가의 옵션을 매도하는 또는 그 반대로 포지션을 구축하여 손실과 이익을 제한하여 안정적으로 변동성에 배팅하는 전략이다.

지난 금요일 기준으로 버터플라이 매수 전략을 사용한다고 하면, 43 행사가의 콜옵션 1개 매수, 45.5 행사가의 콜옵션 2개 매도, 48 행사가의 콜옵션 1개 매수를 하여 버터플라이 매수 포지션을 쌀을 수 있다. 당시 프리미엄을 고려했을때, 만약 WTI 3월물이 옵션만기일까지 43.4을 하회하거나 47.6을 상회하지 않고, 45.5에 마감하게 되면 $2,100달러가 순이익이 된다. 만약 가격이 43.4를 하회하거나 47.6을 상회한다면, 프리미엄의 차액인 400달러만큼의 최대손실을 보게 된다.

많은 전문가들이 올해 말 또는 내년 즈음에는 원유가 반등할 것으로 예상하고 있는데, 100달러를 호가하던 원유가 공급우위에 시달리며 최근 반 토막이 난 것이기 때문에 공급문제가 해결되기만 한다면, 반등세는 언제든지 나타날 수 있을 것이다. 미국의 셰일가스 생산이 단기간에 중단되지는 않겠지만, 투자액이 감소하고 있고, 생산감소 효과가 올해 말부터는 나타날 것으로 예상하고 있기 때문에 해당시점에 대한 원유 강세를 미리 준비해두는 것이 좋을 것이다.

원유 강세에 대비하기 위해서는 콜 옵션을 매수하면 되는데, 지난 금요일 기준 WTI 16년 1월물 선물에 대한 45.5 행사가의 콜옵션은 11.97에 호가되었다. 만기가 많이 남아 있는 만큼 시간가치가 그 만큼 많이 들어가 있는 가격인데, 올 연말에 WTI가 57.47이상으로 상승한다면 초과분만큼 수익이 나는 구조이다.

만약 옵션의 만기일인 15년 12월 16일에 WTI가 80달러라고 가정한다면, 22,530달러[(80 당시 현재가 - 11.97 프리미엄 - 45.5 행사가) * 1,000 거래승수]만큼의 수익을 거둘 수 있다. 16년 1월물의 옵션 가격을 비교해보면, 현재 가격수준인 45.5의 동일한 행사가를 가지고 있는 풋옵션은 3.55달러에 호가되고 있는 반면, 콜옵션은 11.97달러에 호가되고 있다. 콜옵션이 무려 3.37배나 높은 가격대에 호가되고 있는데, 이는 그 만큼 원유 가격이 올 연말에는 강세를 보일 것이라고 많은 투자자들이 예상하고 있다는 것이다.

◇ 옵션 거래 방법

현재 WTI 옵션은 본사를 포함하여 일부 증권사들의 HTS를 이용하여 해외선물을 거래하듯이 거래할 수 있다. 증거금도 해외선물과 비슷하거나 보다 낮게 책정되어 있는데 옵션을 매수할 때는 옵션 매수대금만큼을 지불하면 되고, 옵션을 매도할 때는 해당 증거금을 예치하고 매도 거래를 체결할 수 있다.

미국 CME 거래소에서 거래되는 WTI 옵션은 우리나라 코스피 옵션과 달리 American형 옵션이다. 우리나라는 만기일에만 행사가 가능한 반면, WTI 옵션은 옵션이 ITM(In The Money, 내가격)이 될 경우 만기 이전이라도 언제든지 행사할 수 있으므로 이 점에 유의하여야 하겠다. 이 점 때문에 American형 옵션이 European형 옵션에 비해 일반적으로 더 높은 가격에서 거래되고 있다.

또 유의할 것은 옵션 만기일은 선물 만기일의 3영업일 전이며, 매도 포지션 보유시 해당 만기가 되면, 선물 포지션이 실물 인수도되어 생성된다는 점이다. 가령 콜옵션 매도의 경우, 조기 행사되거나 만기가 될 경우 선물 매도 포지션이 생성되며, 풋 옵션 매도의 경우에는, 선물 매수포지션이 생성된다. 이제 다양한 투자전략을 구사하여 높은 수익률을 얻을 수 있는 옵션 거래에 대해 관심을 가져보는 것도 좋을 것이다. 

(자세한 내용은 동영상을 시청하시기 바랍니다.)